پیدا و پنهان کم رمقی بورس

شاخص کل بورس تهران روز گذشته افت حدود ۵۸۹ واحدی را تجربه کرد. گرچه افت شاخص سهام چندان چشمگیر نبود، اما نگاهی به سطوح قیمتی کنونی و نسبت قیمت به درآمد‌های انتظاری نشان از هیجان معاملاتی در مسیر منفی دارد. تردید‌ها بر سر ارزندگی سهام افت شدید ارزش معاملات را به دنبال داشته است.

ارزش معاملات دیروز بورس تهران به کمتر از ۵۰۰ میلیارد تومان رسید. ریزش شدید ارزش معاملات و در حالی‌که سهام افت اندکی را تجربه کرد می‌تواند به تردید فعالان بازار نسبت به ارزندگی سهام اشاره داشته باشد، اما بیش از آن می‌توان با عنوان عقب‌نشینی نسبی فروشندگان با کمرنگ شدن نظرات منفی از آن نام برد.

اختلاف نظر بر سر ارزندگی سهام تنها به فعالان بازار محدود نمی‌شود و کارشناسان و تحلیلگران نیز روی ارزندگی سهام طی هفته‌های اخیر اختلاف نظر بالایی داشته‌اند. برخی با توجه به نسبت‌های اقتصادی کلان مانند نسبت ارزش بازار سهام به نقدینگی و سایر موارد یا تحلیل‌های نموداری صرف از شاخص به عدم ارزندگی سهام اشاره دارند با این حال برخی معیار سودآوری را به مراتب قدرتمندتر عنوان می‌کنند و استفاده از الگوی تاریخی را گرچه به‌عنوان راهنما می‌پذیرند، اما از استناد قطعی به آن خودداری می‌کنند.

عمده افرادی که ارزندگی سهام را زیر سوال می‌برند الگو‌های تاریخی و نموداری را مطرح می‌کنند که نسبت به احتمال پایان صعود سهام هشدار می‌دهند. از سوی دیگر، اما نسبت قیمت به درآمد انتظاری بهانه‌ای قدرتمند برای افرادی ایجاد کرده است که بر ادامه ارزندگی سهام تاکید کنند.

نقدینگی از معاملات سهام با توجه به هراس از رویه آتی قیمتی تا حدودی عقب‌نشینی کرده است و در این میان احتمال پا پس کشیدن پول‌های داغ و اعتباری از سهام با توجه به قوانین جدید و همچنین تردید‌های موجود نیز مزید بر علت شده که سهام با وجود سطوح پایین نسبت قیمت به درآمد در برخی از شرکت‌ها در سمت خرید فعال نشود.

با این حال به‌صورت سنتی بورس تهران کارآیی خود را از شرایطی مشابه وضعیت کنونی به ارث برده است و همین کارآیی پایین باعث شده فضا برای کسب سود‌های قابل توجه و عجیب مهیا باشد. در این شرایط نیز نقدینگی پارک‌شده یا تازه‌نفس در انتظار موج‌های صعودی است تا به سمت سهام حمله‌ور شود، درنتیجه از نگاه کارشناسی تردید کنونی در معاملات سهام بیش از آنکه نسبت به ارزندگی و جذابیت سطوح کنونی قیمت سهام باشد انتظار برای موج صعود دوباره سهام است.

نقدینگی در بورس تهران بیش از آنکه به سطوح ارزنده واکنش نشان دهد به موج‌سواری علاقه نشان داده است و این موج‌ها نیز بر پایه بهانه‌هایی تشکیل شده‌اند. بر این اساس دلایل مطرح‌شده از علل درجازدن کنونی سهام تا حدود زیادی غیرمنطقی به نظر می‌رسد و گرچه ریسک‌های واقعی پیش روی سهام وجود دارد، اما اگر ریسک‌های واقعی خودنمایی نکنند تقریبا تمامی بهانه‌های عدم ارزندگی می‌توانند سریعا تغییر چهره دهند و موجی دیگر را در سهام به وجود آورند.

سکته ارزش معاملات
سودآوری شرکت‌های بورسی در بهار تا حدود زیادی فراتر از انتظارات بود. همین موضوع باعث شد که نظر برخی از فعالان بازار نسبت به عدم ارزندگی سهام تعدیل شود. شاید همین موضوع را بتوان علت کاهش محسوس ارزش معاملات عنوان کرد.

بر این اساس شاید بتوان دست به دست شدن سهام در سطوح قیمتی کنونی را تلاش برای یافتن سهام با پتانسیل بیشتر عنوان کرد. برخی از اهالی بازار سهام ارزنده‌ای در پرتفوی خود دارند و در انتظار آینده هستند و با رصد ریسک‌های موجود در معاملات شرکت می‌کنند.

برخی دیگر از فعالان که بخش قابل توجهی از بورس تهران را شامل می‌شوند، اما همان‌طور که اشاره شد در انتظار موج جدید هستند تا بار دیگر روی موج قیمتی سوار شوند.

بازار به‌صورت مشخص عطش نقدینگی تازه‌نفس را دارد. سطوح کنونی ارزش معاملات پس از یک دوره رونق سهام در بهار یادآور وضعیت قیمتی سهام در پاییز گذشته است. اگر ارزش معاملات سهام از ابتدای شهریور ۹۷ تاکنون را رصد کنیم شباهت دوره‌های مزبور را می‌توان متوجه شد.

در اواخر تابستان و به دنبال آن درهفته‌های نخست پاییز ۹۷ شاخص سهام رشد‌های انفجاری را تجربه کرد و ارزش معاملات در برخی از روز‌ها به ۲ هزار میلیارد تومان می‌رسید. با این حال در ادامه ارزش معاملات افت محسوسی را به ثبت رساند و با عقب‌نشینی نقدینگی سهام نیز مسیر اصلاحی شدید را در پیش گرفت.

افت نرخ دلار در بازار آزاد به‌عنوان یکی از بهانه‌های ریزش سهام مطرح شد. گرچه چند ماه سهام با چنین وضعیتی دست و پنجه نرم می‌کرد، اما بار دیگر سهام با سیگنال‌های قدرتمند از ارزندگی جهش قابل توجهی را تجربه کرد. این مسیر از اسفند آغاز شد و در سه ماه نخست سال ۹۸ نیز سهام جهش‌های قابل توجهی را به ثبت رساند. سیگنال‌های قاطع از ارزندگی سهم جهش شاخص بورس را به دنبال داشت.

در شرایط کنونی بار دیگر برخی از اهالی بازار نسبت به ارزندگی سهام تردید دارند، اما علل رد ارزندگی سهام بیش از آنکه دلایل با پشتوانه قوی باشد به بهانه‌هایی می‌ماند که کاملا قابل نقد هستند. این موضوع به معنای نبود ریسک پیش روی قیمتی سهام نیست بلکه حرکت در مسیر اشتباه است.

تمرکز بر گزارش‌های ماهانه
عملکرد بهار سیگنال‌هایی از ارزندگی سهام را به بازار مخابره کرد، اما برخی از نگرانی‌ها به خصوص از احتمال کاهش مقداری فروش در کالا‌های پایه به دنبال تشدید رکود داخلی مطرح می‌شود که برای این موضوع باید گزارش‌های ماهانه را رصد کرد. یکی از مواردی که به‌نظر می‌رسد اهالی بازار باید به آن توجه داشته باشند امکان جبران کاهش فروش داخلی در نتیجه افزایش فروش صادراتی است.

گزارش‌های ماه تیر از شرکت‌های فلزی مانند ملی‌مس و همچنین فولاد که تا ساعت تنظیم این گزارش روز گذشته منتشر شدند از ادامه وضعیت مناسب در فروش صادراتی خبر می‌دهند. در این خصوص بعضا از احتمال کاهش تولید و فروش پتروشیمی‌ها در داخل کشور به دنبال کاهش حجم خوراک به‌عنوان دلیلی برای فشار بر قیمت سهام یاد می‌کنند، اما برخلاف انتظارات عملکرد بهار از درخشش شرکت‌های پتروشیمی در تحقق سودآوری در بهار خبر داد.

در اینجا نیز نکته مشخصی وجود دارد. پتروشیمی‌ها سهم بالایی در درآمد‌های ارزی کشور دارند (بیش از ۲۰ درصد در سال ۹۷) و حساسیت درآمد‌های غیرنفتی پس از کاهش شدید درآمد نفتی به دنبال تحریم‌های آمریکا بیشتر از همیشه شده است.

در این شرایط اگر بنا باشد درآمد ارزی حاصل از صادرات محصولات پتروشیمی یا سایر کالا‌های غیرنفتی به هر دلیلی کاهش یابد در نتیجه آن باید در انتظار افزایش نرخ دلار در ماه‌های آتی بود و در نتیجه آن بار دیگر سودآوری شرکت‌ها از این محل نه‌تن‌ها احتمالا کاهش نخواهد یافت بلکه مطابق با بهار می‌تواند افزایش نیز پیدا کند. عدم تفکیک موارد مختلف در تحلیل می‌تواند مسیر پیش‌بینی‌ها را به انحراف بکشاند.

این موضوع به معنای ارزندگی سهام پتروشیمی یا سایر نماد‌ها مانند «فملی» یا «فولاد» که با نسبت قیمت به درآمد انتظاری کمتر از ۴ از نگاه بازار معامله می‌شوند، نیست بلکه موضوع اصلی این است که ریسک فقط مربوط به موارد ذکر شده نیست، بلکه موارد دیگری نیز هستند که در شرایط کنونی بازار به آن توجه ندارد.

فارغ از اینکه عوامل ریسک موجود در بازار چیست و شدت اثر آن‌ها چقدر است باید گفت: بسیاری از موارد که در شرایط کنونی به‌عنوان ریسک بورس تهران مطرح می‌شود یا مواردی که بر پایه الگو‌های تاریخی و نموداری آورده می‌شود نمی‌تواند دلیل واقعی برای نگرانی اهالی بازار باشد. در این میان البته بدترین سناریو سودآوری کنار گذاشته شده است.

برای تحلیل وضعیت کنونی سهام موارد بسیاری را می‌توان مورد توجه قرار داد که هر یک از این موارد به‌صورت جداگانه می‌تواند سیگنال اشتباه را صادر کند. در شرایط کنونی نیز عمده موارد مطرح‌شده که تردید در معاملات سهام را به دنبال داشته‌اند بهانه‌هایی هستند که احتمالا در هفته‌های آتی رفع می‌شوند.

اما علل اصلی نگرانی و ایجاد ریسک در سهام سایر موارد مانند نگرانی از بازار جهانی یا احتمال کاهش یارانه‌های انرژی هستند که توضیحات مفصل‌تری را می‌طلبند. ممکن است بر حسب اتفاق ریسک‌های مزبور با بهانه‌بافی کنونی بازار هم‌زمان شوند و بر قیمت سهام فشار وارد کنند، اما این امید وجود دارد که از توهم تحقق پیش‌بینی خودداری شود. تفاوت بهانه‌ها با دلایل قدرتمند را می‌توان در این موضوع متوجه شد که بهانه‌ها روند‌های کوتاه‌مدت را رقم می‌زنند به تدریج قدرت اثر خود را از دست می‌دهند و با این وضعیت احتمال رشد قیمتی سهام بیشتر خواهد شد.